11月14日，堪稱新三板歷史上的“黑色星期二”，新三板做市指數一度跌破基準線——1000點。11月15日，在經過一番弱勢震蕩后，最終以999.32點收盤，做市指數徹底跌破1000點基準線，11月17日報收于997.92點。這意味著目前新三板掛牌公司通過做市轉讓的股票價格總水平，低于新三板做市指數基準日2014年12月31日時的價格總水平。對此，投資者關心的是，新三板到底是投資者的“天堂”還是“地獄”？跌破基準線后的新三板將向何處去？對此，《金融投資報》采訪了有相關人士。

　　■本報記者 楊成萬

　　做市制度“不管用”

　　對于新三板做市指數跌破基準線原因，一個比較主流的觀點認為，盡管新三板推出了做市制度，但就目前的情況來看，其發揮的作用極其有限，在做市指數跌破基準線的過程中無能為力。

　　以2017年11月16日為例，當天新三板掛牌企業總數11649家，其中，做市交易公司1383家，占比僅為11.87%，當天僅有469家公司發生了股份轉讓記錄，占做市交易公司家數的33.91%；全部新三板公司流通股本907.82億股，而通過做市轉讓的成交數量僅為4057.77萬股，占比更是低至0.045%；通過做市轉讓的成交金額僅為16147.61萬元，占總成交金額79246.08萬元的20.38%。

　　2014年9月，新三板推出了做市制度，2015年3月18日，全國股轉公司以2014年12月31日為基準日，以105支成份股為基礎，以1000點為基準線的新三板做市指數正式上線。

　　新三板做市指數初期的2015年，市場迅速升溫，各路資金紛紛入場，機構投資者通過基金、資產管理計劃全面建倉，個人投資者通過購買新三板基金甚至自己動手進入了被大家稱為中國版納斯達克的新三板市場，做市指數曾一度高達2673.17點，2015年參與新三板定增的投資資金就高達1489億元。然而，好景不長，進入2016年后市場降溫。今年以來，更是每況愈下，近70%的做市轉讓公司股票價格都發生了不同程度的下跌。

　　有業內人士表示，推出做市轉讓制度是為了提高市場的活躍程度，增加其流動性，本來無可厚非。現在的問題是，掛牌公司一方面希望提高股份的流動性，但另一方面卻又為了控制股東人數、股權結構，為今后IPO上市或者并購提供方便而不愿意通過做市轉讓股份。僅2017年11月以來，做市轉讓公司數量就減少了20家。

　　市場依然缺乏流動性

　　除了做市制度“不管用”因素外，做市商的做市積極性不高也是其原因之一。某做市商表示，按照有關規定，做市商需要持有所服務的掛牌公司的一定比例的股份，由于市場行情不佳，不少做市商所持股份虧損，如此情形，自然對做市業務不感興趣。

　　部分掛牌公司準備轉板和并購，而目前針對新三板的大宗交易平臺缺失，通過做市交易并購必然引起股價大幅波動，影響交易對價，在這樣的背景下，由做市轉讓變為協議轉讓就成為上市前的“維穩”手段。

　　新三板公司股權高度集中也是其成交低迷的原因之一。2017年11月16日，新三板掛牌公司總股本6852.87億股，其中可以流通的股本僅3394.41億股，還不到總股本的一半。另據光大證券統計，新三板市場80%以上公司的股權高度集中于大股東，前十大股東持股比例合計在60%、70%、80%和90%以上的企業占總體比例分別達到98.86%、97.04%，91.94%和80.86%。“新三板做市指數跌回基點，并不全是公司價值的問題，與市場缺乏流動性也有直接關系。”有業內人士認為，因為脆弱的流動性導致了門可羅雀的現狀，進而股價疲軟，價值被低估，融資效率低下，一些企業對掛新三板的興趣大減。對于上述觀點，《金融投資報》記者在采訪成都高新區部分創新創業企業活動時證實了。“沒有投機的股市，就好像一杯白水，無鹽無味。新三板缺少了流動性，即使是好的公司也會遭遇價值低估。”這位人士表示，凡是普通個人投資者難以參與的交易場所，歷來都是流動性極差的地方。新三板也是如此，按照新三板的投資者適應性規定，500萬元的準入門檻讓絕大部分個人投資者只能望新三板市場興嘆，新三板的流動性也就不言而喻了。

　　“淘金”或正當其時

　　對于新三板的投資前景，云資本創始人皮任遠認為，雖然內外部因素降低了新三板市場的流動性，但沒有流動性不代表沒有價值，新三板市場本來就是非上市公眾公司的市場，不能拿上市公司的流動性來匹配，更不能單純以具有流動性代表的做市指數來評估投資價值。《金融投資報》記者在采訪中也了解到，部分新三板公司經營業績并不遜色于A股上市公司，如集全媒體程序化購買、戶外廣告、社會化媒體傳播為一體的跨屏整合營銷的川內新三板公司藍 源 傳 媒（833573），2017年上半年實現營業收入為3973.51萬元，同比增長805.3%；實現凈利潤1177.69萬元，同比扭虧為盈；每股收益為2.26元。截止2017年6月30日，資產總計5481.63萬元，較今年初增長47.35%。2017年10月平均市值22.85億元，在川內新三板公司中居前第三位。

　　特別值得注意的是，據choice統計，2017年以來已有124家新三板企業被并購，并購發起方不乏上市公司、大型國企，如川內新三板公司必控科技被中小板公司康達新材（002669）并購。

　　縱觀中國股市的運行規律，在每一輪下跌潮中，國外資本都會以白菜價介入其中，因為低買高賣是“放之四海而皆準”的交易邏輯。尤其是那些正在進行技術創新、商業模式創新和管理模式創新的新三板公司，其估值空間值得期待。就目前新三板的市盈率來看，2017年11-10月在27.36-30.52倍之間波動，相對于A股市場來肯定低了不少。新三板回歸原點，大量績優股、潛力股正處于估值洼地，投資者“淘金”正當其時。